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2020年3月17日，由北京中指信息技术研究院中国房地产10研究组主办，中指控股（cih）、中指研究院承办的“2020中国房地产百强企业研究成果发布会暨第十七届中国房地产百强企业家峰会”隆重召开。在政策维持“内松外紧”，房地产行业整体处于“去粗存精”的现阶段，如何把握投资机遇，甄别并降低风险，是金融机构普遍关心的话题。“房地产金融投资避险策略探讨会议”邀请了多家知名金融机构的专家，分享了在多种房地产金融投资实操业务中遇到的问题，同时对房地产金融投资业务中的主要风险点进行了全方位解析和探讨。信保基金战略发展部总经理李元仲以“地产基金股权投资的风险逻辑”为主题进行了分享。

信保基金战略发展部总经理 李元仲

信保基金成立于2010年，发起股东是保利发展和中信证券。十年来，信保基金专注于房地产股权投资，累计投资了100多个房地产项目。基金投资的权益面积累计超过1200万平方米。结合过去十年的基金运作经验，我想跟大家交流一下，我们对于地产基金股权投资风险的理解和我们的应对逻辑。 

、基于市场风险的组合投资逻辑。

房地产行业是一个周期性行业，基金投资面临的风险是市场波动带来的风险。目前市场上的房地产基金大多数以单项目投资为主、基金期限相对较短。这样的基金设置虽然有利于资金募集，但是一旦市场出现局部调整，基金的波动就会很大。因此，我们做房地产股权投资基金，更倾向于做长周期、多项目的组合投资基金。这样的基金更有利于分散投资风险，为投资人创造相对稳健的投资回报。

举个例子，信保基金旗下的基石基金系列，就是典型的组合投资基金。基石基金的限是5 1 1年，投资期设置为3 1年。这意味着，基金可以在一个相对较长的投资周期内，选择相对较好的投资时点，滚动投资多个房地产项目，从而达到分散投资、平滑风险的目的。截至目前，我们已经发行了三期这样的基金产品。一期基金在2010年成立，规模24亿元；二期基金在2014年成立，规模38.9亿元，这两支基金都经历过市场的波动和调整周期，而且把握住市场低点的投资机会，取得了不错的投资业绩。

去年我们成立了第三期基金，目标规模是50亿元，目前已经认缴30多亿元。现在基金还在开放募集阶段，可以吸纳新的投资人进入。同时，基金也已同步开启股权投资业务，拓展优质的房地产项目。我们认为，2019年下半年以来，房地产行业资金政策进一步收紧，好的投资机会正在逐步显现。由于疫情影响，下一阶段的分化调整加剧，组合投资基金将会迎来一个非常难得的投资窗口期。

第二、基于投资风险的项目优先逻辑。

房地产股权投资的和风险都直接取决于项目自身的表现。因此，我们做投资决策时，会把对项目的判断放在位，优先关注项目自身的财务价值和关键假设的成立条件。这与房地产债权类投资更关注交易对手的资信能力和抵押物价值的投资逻辑，有根本的不同。

信保基金的投资决策模型，首先是基于项目税前成本利润率和内部率两项财务指标；其次，我们设置了影响项目财务指标的五大类二十多项关键假设。我们投资研判的重中之重就是对这些关键假设的成立条件逐一进行推演和论证。最后，依据财务指标和关键假设的论证结果进行科学决策，以降低投资风险。

如果一个项目的财务指标表现一般或者部分关键假设存在重大不确定性，那么即使是大品牌的项目，我们也会非常谨慎地选择主动放弃。反之，如果一个项目的财务指标和关键假设表现都不错，而且项目法律关系清晰，那么即使交易对手是中小开发商或者没有开发能力的资源方，我们也会选择积极推进合作。

我们判断，未来中国房地产行业集中度继续上升，中小开发商的生存空间会进一步受到挤压。当中小开发商（或土地资源方）面临压力时，除了选择被大型开发商并购之外，还可以选择跟地产基金合作。的地产基金不仅能为他们提供资金，还能为他们引入专业的管理经验和操盘品牌，并且通过灵活的交易模式和分成机制，实现其资源利用价值的化、实现各方合作共赢。

第三、基于投后风险的精细管理逻辑。

房地产真股权投资的投后管理是一件说起来容易，但做起来困难的事情。大家知道：房地产项目在操盘过程中一个微小的执行偏差，就可能会对基金投资造成重大影响。譬如，项目首次进度如果延缓一个季度，基金投资的动态率可能会下降20-30%；项目产品的平均售价下跌10%，基金投资的可能会下降40-50%；项目商铺、车位等边角料产品一旦，可能会导致基金投资的现金50%以上难以变现。所以，房地产股权投资要想将投资测算表上的数据，最终变成真金白银的基金退出，需要高度专业化、精细化、具有针对性的投后管理措施。

为了控制项目投后风险、保障基金投资，信保基金在六、七年前组建了专门的投后管理平台。目前，这个平台有五、六十人的专业队伍。他们具备开发商的全流程操盘管理能力，同时又熟悉金融机构投后管理的痛点和诉求，目前除了承接信保自身的投后管理业务之外，还对外部金融机构提供不同深度的房地产项目投后管理服务。

当前，中国大资管行业正在向主动管理方向转型。地产基金股权投资的投后管理需要进一步向高度专业化、精细化方面提升。我们相信，未来专业的投后管理必将成为基金管理人的不可或缺的重要一部分。

以上就是我们对地产基金股权投资风险逻辑的三点理解。最后再总结一点：基金管理人的角色是“受人之托、代人理财”。信保基金在过去十年的基金运作中，一直坚持“专业致胜”和“投资人利益至上”的原则。我们认为，应对外部不确定性风险最有效的途径，还是不断提高自身的专业能力，以专业应对风险、以专业创值，更好地维护投资人的利益。